Die europäische Finanzkrise hat schmerzlich bewusst gemacht, dass nicht nur Unternehmen und große Banken, sondern auch Staaten zahlungsunfähig werden können. Das Risiko eines Staatsbankrotts wird jedoch nicht allein von den ökonomischen Ursachen der Zahlungsunfähigkeit bestimmt. Letztlich ist es die politische Führung eines Landes, die entscheidet, ob und wann Schulden zurückgezahlt werden. Am Beispiel der 2015 gewählten Syriza-Regierung kann der politische Einfluss auf das Risiko eines staatlichen Zahlungsausfalls verdeutlicht werden. Abbildung 1 zeigt die Zins­aufschläge griechischer Staatsanleihen relativ  zu deutschen Staatspapieren von Januar 2014 bis April 2015. Nachdem Griechenland infolge etlicher Rettungspakete bereits Reformfortschritte erreicht hatte und die Risiko­aufschläge im Tief bis auf vier Prozentpunkte abgesunken waren, wurde am 25.01.2015 in einer vorgezogenen Parlamentswahl die Syriza-Partei stärkste Kraft. Seit Beginn der Spekulationen über eine vorgezogene Parlamentswahl im Oktober 2014 bis zur Bildung der von Syriza geführten Regierung Ende Januar 2015 stiegen die Risikoaufschläge auf griechische Staatsanleihen von sechs auf über zehn Prozentpunkte. Neben radikalen Forderungen nach einer Einstellung des Schuldendienstes sorgte das Zurückdrehen von Reformen am Anfang der Syriza-Regierungszeit für eine steigende Gefahr eines Staatsbankrotts und damit für höhere Risikoaufschläge. Zudem führten die kurzen Regierungszeiten und ständigen politischen Proteste zu einer höheren generellen politischen Instabilität.

Der Fall Griechenlands steht exemplarisch dafür, wie politische Faktoren staatliche Ausfallrisiken beeinflussen können. Jedoch lassen sich daraus keine allgemeinen Schlussfolgerungen ziehen. Im Folgenden werden Ergebnisse einer Forschungsarbeit berichtet, die dieses Phänomen für eine größere Anzahl von Schwellen- und Entwicklungsländern untersucht.¹ Diese Staaten bieten mit ihren volatilen politischen Systemen und ihrer langen Geschichte staatlicher Zahlungsausfälle eine bessere Datengrundlage.

Bisher vorhandene Studien in diesem Bereich nutzen zur Messung des Risikos eines staatlichen Zahlungsausfalls überwiegend Kreditratings (insbesondere der Rating­agenturen Standard & Poor’s, Moody’s und Fitch). Im Unterschied dazu liegt der Fokus der vorliegenden Studie auf Risikoprämien, die in den Effektivzinsen von Staatsanleihen eingepreist sind. Gegenüber Ratings bietet diese marktbasierte Messung des staatlichen Ausfallrisikos etliche Vorteile. Neben der hohen Datenfrequenz liefern Marktdaten eine kontinuierliche Schätzung des Ausfallrisikos. Zudem sind die Risikoprämien verschiedener Länder und Zeiträume gut vergleichbar und transparent, wohingegen die staatlichen Kreditratings der Agenturen in vielerlei Hinsicht eine Black Box darstellen.

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^{1. Vgl. Eichler, Stefan: The Political Determinants
    of Sovereign Bond Yield Spreads, in: Journal of
    International Money and Finance, Vol. 46, 2014, 82-103.}

Zur Analyse der politischen Determinanten staatlicher Ausfallrisiken werden 27 Schwellen- und Entwicklungsländer im Zeitraum von 1996 bis 2009 untersucht. Staat­liche Ausfallrisiken werden mittels Risikoprämien auf einheimische Staatsanleihen relativ zu US-Staatsanleihen, basierend auf dem Emerging Market Bond Index von JP Morgan,² gemessen.
Politische Faktoren werden mittels der Database of Political Institutions der Weltbank klassifiziert.³ Zudem kommen eine Vielzahl makroökonomischer, finanzieller und globaler Kontrollvariablen zum Einsatz, welche im Folgenden jedoch nicht weiter besprochen werden. Im Rahmen einer Panel-Regressionsanalyse werden fixe länder- und zeitspezifische Effekte sowie robuste Standardfehler berücksichtigt.
Die Ergebnisse der Regressionskoeffizienten (in Basispunkten) für das gesamte Länderset sind in Abbildung 2 dargestellt.4

Um die Effekte politischer Faktoren auf das staatliche Ausfallrisiko für Ländersets mit unterschiedlichen Charakteristika zu untersuchen, werden Interaktionsmodelle benutzt. In Abbildung 3 sind die Ergebnisse bezüglich des Einflusses der politischen Faktoren jeweils für relativ autokratische sowie für relativ demokratische Systeme aufgeführt.⁷

Es ist zu erkennen, dass politische Stabilität das staatliche Ausfallrisiko in relativ autokratischen Staaten treibt, wohingegen in relativ demokratischen Staaten kein signifikanter Effekt ermittelt werden kann. Anleihe­investoren scheinen zu antizipieren, dass häufige Regime­wechsel insbesondere in autokratischen Staaten zu Zahlungsausfällen führen, da eine neue Regierung sich ggf. nicht mehr an die von der Vorgängerregierung aufgenommenen Staatsschulden gebunden fühlt. Im Gegensatz dazu spielt in relativ demokratischen Staaten politische Stabilität eine geringere Rolle für staatliches Ausfallrisiko, da in aller Regel Konsens über die Wichtigkeit fiskalischer Vertragstreue über politische Lager hinweg besteht.

In Abbildung 4 werden die Ergebnisse für Ländersets dargestellt, die sich nach dem Grad der Integration in die Weltwirtschaft (gemessen am Anteil des Außenhandels am Bruttoinlandsprodukt) unterscheiden. Generell ist das staatliche Ausfallrisiko stärker von politischen Faktoren (insb. Wahlzyklen, politische Ideologie, politische Stabilität) abhängig, wenn ein Land weniger in die Weltwirtschaft integriert ist. Außenhandel scheint nach Meinung der Investoren die politische Zahlungswilligkeit zu erhöhen, da stark integrierte Staaten stärker unter einem staatlichen Schuldenausfall leiden, etwa im Zuge internationaler Wirtschaftssanktionen oder Einschränkungen von Handelskrediten.